Высокочастотный трейдинг: Прогресс, а не пиратство

Они отбирают у богатых и оставляют у себя! Такой вывод можно сделать, если просуммировать критику веб-пиратства под названием высокочастотный трейдинг. Это некие плохие парни сегодняшних финансовых рынков. Многие розничные и институциональные инвесторы верят, что благодаря высокочастотному трейдингу (HFT) ежегодно их карманы теряют до двух миллиардов долларов.

HFT ошибочно винили в недавней нестабильности на рынках. В последний раз это было, когда фондовая площадка Bats отменила свое собственное IPO после компьютерного сбоя, спровоцировавшего хаотическую торговлю ее собственными и другими акциями.

Но критика HFT преувеличенна, и отслеживать потенциальные проблемы не так уж сложно, как многие считают. На самом деле усиление регуляции – при неправильном применении – нанесет больше вреда, чем пользы.

Критики утверждают, что трейдеры, использующие технологии «малой задержки», которые часто платят за то, чтобы их сервера были расположены ближе к биржевым системам, чтобы сократить время сигнала в пути, получают более ранний доступ к рынкам и могут опережать других участников рынка.

Но асимметрия распространения информации существовала всегда. Специалисты, маркет-мейкеры внебиржевых рынков, трейдеры на биржевой площадке – все они всегда располагали информацией раньше других на рынке. В середине 1990-х, «SOES-бандиты» получили преимущество над людьми маркет-мейкерами, используя систему исполнения мелких ордеров Nasdaq (Small Order Execution System) для размещения ордеров еще до того, как люди успевали обновить свои котировки спроса и предложения.

Увеличение скорости информации и исполнения ордеров всегда были целью рынков, а текущая рыночная инфраструктура является не более чем логическим развитием долгосрочного тренда.

Преимущества высокочастотного трейдинга

Тут нет ничего плохого. Если инвестор планирует держать акцию недели, месяцы или годы, не всегда у этого есть недостатки, и на самом деле он тоже может выиграть от высокочастотного трейдинга.

В исследовании, опубликованном 19 марта, Анна Аврамовиц из Credit Suisse Group AG, показала, что внутридневная волатильность на самом деле сокращается с 2005-го, даже вопреки росту объемов HFT. В 2008-м, конечно, всплеск дневной волатильности был на самом высоком уровне с 1932-го, когда трейдеры реагировали на банкротство Lehman Btothers. Однако 2011-й год был всего лишь 16-м по масштабам внутридневной волатильности, и был менее волатильным, чем 2000-й и 2002-й, годы, когда HFT превалировал в гораздо меньшей степени.

Аврамовиц также отметила сужение спредов и рост ликвидности по самым популярным инструментам для каждой страны с 2004-го. Она сделала заключение, что, несмотря на все свои недостатки, «как минимум, с его присутствием, рынки не стали хуже». Этот вывод также подтверждается множеством других академических и специализированных источников.

Есть причина, по которой автоматизированные маркет-мейкры (или АММ), разновидность HFT, являются поставщиками ликвидности. Их уровни котирования и отмены могут быть высоки, но пока они не предложат лучшую цену на рынке, они остаются вне потока заявок.

Некоторые указывают на то, что на АММ в меньшей степени можно полагаться, чем на традиционных маркет-мейкеров, и что их ликвидность быстро испарилась 6-го мая 2010-го, во время флеш-крэш. На самом же деле некоторые АММ остаются за бортом рынка в наши дни, бесславные и пребывающие под запретом, за неверные котировки (покупка по $0.01 и продажа по $10'000). Но системы АММ автоматически прекращают торговлю при выходе рыночных данных за пределы нормальных границ, когда уровень регулируемого капитала достигает установленных пределов. Это разумные действия. Если бы АММ продолжали торговлю, они бы подверглись критике за непринятие подходящего уровня риска.

Вдобавок, после нескольких минут анализа, менеджеры отреагировали на флеш-крэш, быстро перезапустив свои торговые системы и приведя рынок к восстановлению всего за полчаса – в противовес году, который потребовался на восстановление после краха 1987-го. Отчет Комиссии по Бумагам и Биржам и Комиссии по торговле Фьючерсами явно снимает вину с высокочастотных трейдеров. Те, кто ставят под сомнение работоспособность систем АММ, забывают, что сама по себе ликвидность всегда была быстрым и неуловимым товаром на наших рынках.

Дальнейшее совершенствование

Являются ли угрозой эзотерические квантовые модели, которые также требуют минимального человеческого вмешательства? Зависит от модели. Модели, основанные на стратегиях импульса, могут увеличивать волатильность. Но квантовые модели в основном основаны на стратегиях арбитража, что сглаживает рынки и снижает волатильность. Изучая многие модели, я пришел к выводу, что они напрямую используют методы, схожие с техническим анализом, который я изучал десятилетиями ранее – только сейчас с быстрым доступом к реальному потоку данных. Это не является незаконным и чем-то неожиданным. Это не более чем последствия технологического прогресса.

Некоторые практики высокочастотной торговли требуют дальнейшего совершенствования. Забегание вперед (когда трейдеры занимают позицию и затем начинают распускать слухи, которые быстро двигают рынок вверх и вниз) или накачка объемов (когда трейдеры размещают в книге заявок огромные ордера на покупку или продажу, но при этом не намереваются их исполнять) открывают дверь для рыночных манипуляций.

Но нам нужно научиться отделять эти стратегии, а не попросту винить во всем высокочастотную торговлю, как вид.

Регуляторы по всему миру отреагировали на призыв пресечь постоянные рыночные нарушения. Целый ряд организаций со смесью самых разных букв в названиях (FSA, IOSCO, SEC, CFTC, FINRA, FRB и другие) проводил множество исследований. Во всех этих исследованиях есть одна и та же проблема – слишком много ненадежной информации и недостаточно четкие данные. Мы до сих пор не можем сказать, кто разместил ордер на покупку 300 акций: маркет-мейкер, мой дядюшка, был ли это квантовый ордер или частичное исполнение заявки по алгоритму компании, запрограммированного купить 500’000 акций.

Есть принципиальное решение этой проблемы. Все рынки должны быть закодированы в соответствии со своей торговой стратегией. Эта информация должна быть доступна только для регуляторов, которые могут анализировать рыночные тренды и проблемные события на рынках. Однако, так как требуется переделать все системы ордеров и сообщения об обмене финансовой информацией (FIX) и системы исполнения должны быть переделаны, чтобы предоставлять такие данные, многие в отрасли отвергли это предложение, как слишком дорогое. К счастью, этот настрой меняется.

Структурные реформы

В январе 2010 SEC обозначила целый ряд других проблем, которые необходимо решить в рамках концепции превосходной рыночной структуры. Например, нам следует рассмотреть создание новых торговых площадок для институциональных пакетных инвесторов, и, возможно, позволить пакетным трейдерам отходить от правила наилучшего исполнения, которое требует приобретение акций по лучшим доступным ценам, даже когда это препятствует совершению более крупных сделок. Новое правило, примененное для акций компаний небольшой и средней капитализации, может повысить ликвидность и уменьшить спреды для акций с малым внутридневным оборотом.

Наконец, нам нужно быть уверенными, что все рынки и классы активов регулируются правильно. Это означает, например, идентичные правила на биржах в отношении правил приостановки торгов, торговли опционными стратегиями, правилами отмены сделок и моделей системных рисков.

Давайте сделаем регуляцию честной, а не препятствующей технологическому прогрессу. Возможно, высокочастотная торговля используется в основном людьми, а не пиратами.